卷土重来尚可期

——橡胶2026年度投资策略报告

【报告要点】

• 供应端东南亚部分主产区或已进入减产周期，非洲预计稳定增产，但非洲的增量能否弥补东南亚的减量仍存疑。进口端我国进口压力或将有所缓解，主因东南亚减产预期、以及国内轮胎厂在海外建厂。但EUDR一再延迟，或将增加非洲胶的进口，且交易所拟增加20号胶替代品用于实物交割，对NR有一定利空。
• 需求端海外方面欧美表现逐步分化，2026年仍预计稳中微增。内需表现良好：“十五五”开局之年，汽车消费仍将是重要促消费途径之一。全钢轮胎出口则有望受益于海外矿山增加开采(铜、铝等有色金属的上涨预期)有所拉升。

【年度展望】

天胶标胶来看，进入2026年后，年初可能先面临下跌、二季度再进入上行周期，但实际高度需要结合海外需求恢复情况；关注低位布局做多可能。同时关注深浅色价差，RU相对NR价差走强的机会。

合成胶方面，国内新增产能增速将有所放缓，且新投放多集中在明年四季度，故前三季度的国产压力预计有所减轻。成本端支撑效应进一步夯实。整体供需呈平衡或小幅宽松格局，自身供需难有明显改善，预计延续小幅累库态势。

庄倚天

能化分析师

从业证书：F3078178

投资咨询证号：Z0020567

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期市有风险，投资需谨慎！

目录

一、2025年行情回顾 3

二、基本面核心逻辑 3

（一） 供应端概况 3

（二）进口端概况 5

（三） 库存端概况 5

（四） 需求端概况 6

三、年度关注点及平衡表预测 8

（一） 年度关注点 8

（二）平衡表预测及后市展望 9

四、合成橡胶行情展望 9

一、2025年度行情回顾

天胶标胶2025年整体行情相对平稳，整体价格中枢略低于此前预期。分季节来看，一季度呈宽幅震荡，运行区间16500-18000元/吨。1月中旬持续反弹，或因东南亚主产区逐渐向减产期过渡，产区供应压力转弱，国内社会库存累库放缓。2月份以来，国内主产区停割，东南亚也即将迎来停割，春节之后，国内RU和NR震荡偏强，其中NR期货库存下降较快，价格表现相对偏强。进入3月份，国内进口数据公布，1-2月天胶进口累计同比增40万吨，但社库累库幅度偏缓，市场担忧隐形库存较多，胶价走弱。二季度整体持续下跌，价格重心显著下行。受特朗普关税政策影响，市场担忧轮胎贸易，清明节后胶价大跌，此后低位震荡。5月份盘面先涨后跌，月底跌幅加深。6月份上半月随着贸易战缓和，盘面有所上涨。三季度天然橡胶整体表现偏强。7月初国内掀起"反内卷"炒作热潮，天然橡胶跟随商品整体走势上涨，7月底"反内卷"炒作情绪告一段落，则跟随商品整体大幅下跌。8月至9月上旬，则开启了由强现实主导的再次上涨行情，但这波行情明显比较谨慎。NR则因仓单回升，表现弱于RU.

四季度宽幅震荡，走出"W"型，运行区间14600-16000元/吨。10月中上旬持续下跌，或因9月底的她储略超预期，且10月份上量预期。下旬开始宏观情绪转暖，盘面上涨。此后轮流交易上量预期与累库不及预期。

合成橡胶2025年整体表现依然弱于天胶标胶，这也符合我们先前的判断。一季度主力合约价格先涨后跌，主要跟随成本端丁二烯波动。第一阶段：1月，原料丁二烯紧缺，丁二烯价格预期外大幅上涨，导致顺丁橡胶生产亏损扩大至千元以上，华北地区多数民营企业陆续出现不同程度降负(检修或者阶段性停产)，成本及供应面支撑BR价格：第二阶段：2-3月，丁二烯承压下行，顺丁橡胶利润改善，顺丁橡胶开工率有所提升，BR跟随丁二烯震荡下行。二季度整体下跌，但5月上半月表现强于天然橡胶，因丁二烯带动。三季度以后大致跟随天然橡胶，但弱于天然胶，或因其库存整体偏高。

图1：RU期货主力合约价格（元每吨） 图2：NR期货主力合约价格（元每吨）

数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所

1. 基本面核心逻辑

（一）供应端：全球天胶种植步入衰退临界点

从全球供应端来看，我们依旧维持中性预期判断，结合ANRPC当前最新预测及过去1-10月增长率，2025年度预计整体小幅增产，年产量增量约为35-40万吨，增幅占比1.96-2.24%，分国别来看，最大来源地泰国产量整体先扬后抑，四季度受极端降雨影响产生拖拽效应，2025年天胶产量预计同比增加0.85%。印尼方面近两年胶园老化趋势明显，年初对其整体减产预期强烈，主流数据一度认为同比降幅可达8%；但经过2024年高价原料刺激使得部分小胶园开启复割；预计2025年总产量同比减量在1%至1.5%。新兴主产国科特迪瓦年内增速有所放缓，推测2025年橡胶产量同比增4%-6%。

国内主产区分化明显，呈现海南减产、云南增产态势；预计2025年产量同比增3%-4%。其他国家年内变动如下：越南+1%-3%。印度+2.8%、马来西亚-4.2%（-1.6万吨）、柬埔寨+5%、缅甸+5%、老挝+7%。

图3：中国天胶产量月度变化（万吨） 图4：泰国天胶产量月度变化（万吨）

数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所 数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所

展望2026年，泰国橡胶产量预计波动有限，增减空间均不大，产量初步预计在-5.2至+8万吨区间内窄幅调整。印尼方面依旧维持减产预期。科特迪瓦：延续增产趋势，但增速恐低于2025年。国内则大概率延续增产趋势，同比增速预计与今年持平。综合来看，2026年对于印尼、中国海南、马来西亚减产预期较强，全球产量的关键点在于印尼减量、泰国增量、科特迪瓦增量几何。从长期维度看，关于供应端真正拐点难以在一两年内得到证实，我们认为持续2年以上产能减少才会让市场形成拐点共识，但2017年至今新种翻新面积较少，市场即使对拐点进行证伪，也不过是当年小幅产量提升。故依然维持对于全球天然橡胶步入衰退临界点的预判。

图5：科特迪瓦天胶产量月度变化 （万吨） 图6：印尼天胶产量月度变化（万吨）

数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所 数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所

（二）进口端:关注零关税政策带来增量

1. 老缅柬橡胶进口数量有望大幅提升

在“最不发达国家零关税政策”实施前，我国通过“替代种植指标”机制，每年通常在第三季度对来自老、柬、缅的部分天胶给予约30万吨的免税额度。预计未来自老缅柬的进口预计仍将持续增长，但老、柬、缅基数总量仍相对较小。

1. 关注科特迪瓦扩围影响

目前下游轮胎厂对于非洲胶的使用提升，接受度有所提升。2024年12月1日起国家海关正式实施对最不发达国家零关税政策，由于不涵盖非洲主要出口国科特迪瓦，对于我国整体天然橡胶进口格局影响较小。政策落地后会增加科特迪瓦出口中国总量，可能从目前的年出口31.53万吨增长至36-45万吨/年。

图7：国内天胶进口量 万吨 图8：国内科特迪瓦天胶进口量 万吨

数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所 数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所

3.关注印尼出口转移效应

当前异常天气、本地胶价低迷与贸易政策等多重因素，导致印尼橡胶出口承压。近年来出口总量维持在5%-10%的负增长，预计在EUDR推迟背景下，有进一步加大出口至中国的可能性。

1. 库存端：下游消化难度仍存

短期看目前处于季节性累库阶段，且后续随着泰国南部旺产，预计累库幅度会进一步抬升。由于市场对此已有季节性预期，且累库高度目前相对温和，故难以构成重大利空。需要注意的是长期压力，核心矛盾在于下游需求能否有效消化进口增量：老柬缅进口胶持续增加，目前云南干胶社会库存累库相对严重，下游消化困难；此外科特迪瓦零关税扩围，低价非洲胶将强势进入；EUDR再度推迟下印标进口数量可能进一步增加。

图9：全国天胶社会库存变化（万吨）

数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所

1. 需求端：2025年需求略超预期，宏观策有力托底下长期韧性仍在，2026年依然向好。

众所周知，橡胶需求超七成在轮胎消费，而研究轮胎消费则离不开汽车需求的变量：从商用车角度看，在房地产暂无向好预期背景下，即便国三补贴政策退出后存在阶段滑坡可能，但受益于大基建及物流支撑，叠加新能源商用车需求增量、有色高价提升采矿需求及国内政策调整带来的重卡替换周期优化等多重因素，我们对整体需求持相对乐观态度。反观乘用车方向，在欧盟出口短期形成拖拽效应，但整体乘用车尤其是新能源乘用车出口新兴市场仍有有较强带动；叠加汽车行业稳增长工作方案（2025-2026年）等其他政策支撑，国内新能源乘用车渗透率还有进一步提高空间。

图10：国内重卡销量变化（辆） 图11：国内商用车销量变化（辆）

数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所 数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所

1.全钢胎维持稳步增量态势

数据显示，2025年1-10月份全钢产量121亿条，同比增3.2%。配套市场方面，同期乘用车累计销量347.24万辆，同比增8.8%，其中重卡销量情况良好，1至10月重卡累计销量89 万辆，同比上升20%。明年来看，预计重卡的销量维持良好，根据《机动车强制报废标准规定》，重型载货汽车(包括半挂牵引车和全挂牵引车)的报废年限为15年，结合15年前的民用重型载货汽车拥有量数据，重卡预计步入一个稳步增长的置换期。

展望2026，新能源商用车成后续增量关键2025年1至10月商用车新能源渗透率33%，其中卡车新能源渗透率升至24%，客车新能源渗透率更高达72%。新能源货车内销后续有望取得较快增长。一方面保路权与购置补贴等政策等直接拉动需求；另外随着电池端性价比提升，加速重卡应用场景拓展，物流、工程等行业主动替换新能源车型的意愿增强。与此同时，新能源客车出口存也存增长空间：虽然内销市场受多元化中长途出行方式挤压，叠加多年政策推广后大中型城市新能源公交市场已逐步饱和；但在出口端，新能源客车增速更快、单价及附加值更高。除欧洲等传统市场外，“一带一路”沿线国家、东南亚、中东及拉美等新兴区域需求潜力正在逐步释放。

2.半钢胎:整体需求小幅衰减。

首先，欧盟反倾销政策仍带来较大拖拽效应。自7月底欧盟实施强制性海关登记后，小客车轮胎对欧出口应声下滑，9、10月环比跌幅均超30%，目前已跌至近五年最低水平。出口量总量受此拖拽显著下滑，预计此疲软态势将至少延续至2026年一季度。出口拉美地区（含墨西哥）环比小幅提升，2026年有望实现产能转向。值得注意的是，除轮胎出口外，我们应关注汽车出口对于轮胎的增长带动，尤其是新能源乘用车出口对于轮胎的带动。2026年，新能源汽车销量和保有量将持续创新高，新能源渗透率预计突破60%。自26年1月1日起，我国新能源汽车购置税将从全额免税调整为减半征收，但新能源市场在政策托底和新品支撑下仍有增长预期。

图12：国内半钢胎产量（万条） 图13：国内乘用车车销量变化（辆）

数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所 数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所

3.海外:欧美表现分化，2026仍预计稳中有增

分地区来看，美国市场预计小幅增长。根据美国轮胎制造商协会(USTMA)2025年最新轮胎总出货量预测，全年有望实现连续第二年再创历史新高，2025年总销量预测为3.4亿条，同比增长 0.9%，结构上呈“配套市场下滑，替换市场增长”的特征。2026进入降息周期后预计需求获得支撑，替换需求有望稳步增长。

欧洲轮胎需求增速则预计相对偏弱。根据ETRMA最新数据显示，2025年前三季度欧洲替换胎市场销量同比下降0.5%至1.69亿条。其中乘用车胎销量同比增0.7%至1.69亿条;卡、客车胎出货量同比降3.5%至816万条。

图14：欧洲商用车轮胎替换销量（万条） 图15：欧洲乘用车轮胎替换销量（万条）

数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所 数据来源：同花顺，钢联，东吴期货研究所

三、年度关注重点及平衡表预测

（一）产能周期影响

回顾近二十年橡胶系行情，在产业链运行平稳、未出现大规模产能扩张的阶段，宏观因素往往是主导橡胶价格中长期走势的核心驱动力。此时，基本面的变化，尤其是极端天气冲击，能加剧或缓和胶价在宏观趋势中的波动幅度，但难以改变其根本方向。而产能强周期中，供应端才是主导胶价趋势的决定性力量。即便出现史诗级的宏观利好或突发性经济危机，也往往只能在短期内制造价格扰动，幅度有限，更无法逆转由产能过剩所奠定的下行基调。我们认为传统产胶国目前产能已处于下行拐点的临界点，且科特迪瓦无法弥补传统产胶国产能衰退带来的全球产能下降：科特迪瓦天胶产能上限为280万吨，预计于2029年，科特迪瓦天胶产量即可达到这一上限。因此，当前全球天然橡胶产能已确认进入下行拐点区间，标志着橡胶市场已具备支撑大行情的产能基础。若再叠加未来宏观环境的配合与产能周期的持续收缩，橡胶市场将逐步进入新一轮长期牛市的起点。

（二）NR交割品中增加替代品带来影响

近期交易所出台规则，对NR交割品类别中增加了相应替代品。替代品的技术指标相比标准品更加严格，提高了杂质、灰分、塑性保持率的三项指标要求。替代品即为10号胶的标准。根据《天然生胶技术分级橡胶（TSR）规格导则》（GB/T 8081），替代品修改的三项指标显然是针对10号胶进行修改的，那么也就意味着以后符合标准的10号胶也可以用于交割。对于NR近月，本质是锚定最便宜可交割品。原本近月NR的定价是在印标与泰标之间波动，主要看仓单中印标与泰标的占比，锚定其中最便宜的胶种，一般为印标，主要原因是对于国内来说轮胎厂并不喜欢用印尼胶，主要是由于门尼粘度偏低。加入非洲交割品之后，仓单中既有印尼胶又有非洲胶，近月仍然可能锚定印尼胶，从2023年之前来看印标经常高于非洲胶，听闻非洲胶的杂质存在问题，而近两年非洲胶被国内轮胎厂接受之后，价差逐渐与印尼胶平水，甚至偶尔小幅升水。再者，印尼胶供应不够稳定和充足，非洲胶的供应稳定性或许优于印尼胶。所以轮胎厂或许对非洲胶的接受程度更高。对于远月则是限制了上涨高度。在原来的情况下，国际轮胎厂对印尼胶需求较好时印标价格较高，如2021年下半年至2022年上半年，NR远月需要上涨至泰标定价。但是加入非洲胶之后，印尼需求较好则只需要上涨至非洲胶成本或海外价格以上即可，因此限制了NR的涨幅；非洲成本相比印尼更低，因此后市NR仓单中甚至可能仅有非洲胶可以交割进来，变成完全的非洲胶合约。

（三）平衡表预测及行情展望

表1.天然橡胶年度供需平衡表（万吨）

分类	2021	2022	2023	2024	2025E	2026E
总产量	87.1	86.2	83.5	88.0	92	95
进口量	513.2	579.6	648.7	566.0	639	650
总供应量	600.3	665.8	732.2	654	731	745
消费量	606.3	640.8	686.4	698.6	711.3	715
出口量	4.5	5.9	7.8	8.4	10	12
供需差	-10.5	19.1	38.0	-53	9.7	18

数据来源：同花顺 钢联 东吴期货研究所

故整体来看，东南亚部分主产区或已进入减产周期，非洲预计稳定增产，但非洲的增量能否弥补东南亚的减量仍存疑。2、进口方面，我国进口压力或将有所缓解，主因东南亚减产预期、以及国内轮胎厂在海外建厂。但EUDR一再延迟，或将增加非洲胶的进口，且交易所拟增加20号胶替代品用于实物交割，对NR有一定利空。需求端，海外欧美市场表现逐步分化，2026年仍预计稳中微增。内需表现良好：“十五五”开局之年，汽车消费仍将是重要促消费途径之一。全钢轮胎出口则有望受益于海外矿山增加开采增量及“一带一路”持续建设效应有所拉升。 行情方面，进入2026年有可能年初先面临下跌、二季度再进入上行周期，但实际高度需要结合海外需求恢复情况；关注低位布局做多可能。同时关注深浅色价差，RU相对NR价差走强的机会。

潜在风险点: 国内轮储政策动向、主产区出现极端天气变化、宏观经济环境重大变动。

四、合成胶行情展望

2025年特别是下半年丁二烯表现偏弱，国产和进口量同比增长明显。2026年来看，若海外乙烯产如当前预期有望关停1000万吨，那么其副产品丁二烯进口压力将得到显著缓解，及时把握海外原料端去库存节奏。国内新增产能增速将有所放缓，且新投放多集中在明年四季度，故前三季度的国产压力预计有所减轻。成本端支撑效应进一步夯实。

供应端来看，由于合成胶自身供应弹性高，民营企业能够根据利润情况灵活调整开工。26产能增速有望放缓。需求端整体改善相对有限，其下游主要以半钢胎为主的配比特性使得需求难有明显提升。虽海外轮胎厂产能回升或支撑BR出口保持增速，但整体供需呈平衡或小幅宽松格局，自身供需难有明显改善，预计延续小幅累库态势

故整体看，合成胶成本端有供应压力略有缓解，自身供需矛盾预计不大。但价格中枢要若上移，需等待驱动事件推动。

潜在风险点:原油端价格大幅波动，国内装置投产显著不及预期

（一）关注对天胶替代效应

合成对于天胶替代的定义为：在前一年的比较基准下，新年度合成需求增速超过总橡胶需求增速部分。主要产生替代的合成胶种为顺丁、丁苯，其次丁基橡胶或有一定的替代。2024年合成对天胶替代量为8万吨，2025年替代量预计为32万吨。分胶种来看，近两年合计顺丁替代量为11.2万吨，丁苯为10.4万吨，丁基为9.1万吨。在天胶与合成价差变化不大的情况下，预计2026年丁苯橡胶仍有15万吨的潜在替代量，其余胶种均已达到替代顶峰。历史经验来看，中国合成胶对于天胶的相互替代最大波动可以达到大约80万吨（从合成替代天胶40万吨到天胶替代合成40万吨），若价差进一步扩大至2010年左右水平，那么合成最高还有25-30万吨替代空间。

（二）合成胶平衡表预测

表2.合成橡胶年度供需平衡表（万吨）

分类	2021	2022	2023	2024	2025E	2026E
总产量	101.1	103.3	117.6	125.8	142	152
进口量	20.2	18.8	19.5	25.2	31	32
总供应量	121.3	122.1	137.2	151.0	173	184
消费量	105.1	107.2	119.6	129.3	137	145
出口量	7.2	9.1	14.4	18.1	23	29
供需差	9	5.8	3.2	3.6	13	10

数据来源：同花顺 钢联 东吴期货研究所

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